Avanzas analys av avgifter är vilseledande

De senaste veckorna har debatten om fondavgifter och fördelen för billiga indexfonder blossat upp igen. Själv gav jag min syn i förra veckans krönika ”Mina 10 första fondtips”.

Som så många gånger förr är det då några som med statistik vill försöka bevisa ett samband. Och fondbranschen älskar förstås undersökningar som påstår att höga avgifter orsakar hög avkastning, eller att det inte finns något samband. Sunt förnuft säger motsatsen – om avgifterna är lägre, så blir det mer kvar till spararna.

”Billigaste fonderna går sämst”

I förrgår kom ett ovanligt drastiskt exempel. Avanzas nyhetstjänst Placera Nu publicerade en ”STOR UNDERSÖKNING” med underrubriken ”Billigaste fonderna går sämst”. Avanza lanserade i våras Zero, ”fonden helt utan avgifter”, så man kan tycka att Avanza inte borde ha något intresse av att argumentera för att fonder med högst avgifter är bäst. Fast högre fondavgifter ger förstås mer att dela på, vilket gynnar en nätmäklare (flera fondchefer har sagt till mig att ett skäl att nya fonder får högre avgifter är att mellanhänder som Avanza kräver så höga provisioner).

Undersökningen låter seriös: ”en unik undersökning av 1000 olika aktiefonder” påstår Avanzas fondanalytiker Jesper Strandberg. Hans analys visar stora avvikelser mot snittfonden de senaste 3-10 åren: De fonder som kostar 0,5 procent eller mindre gick i genomsnitt 1,8 procentenheter sämre per år. Vinnare är de fonder som fondbolagen tjänar mest på, de som har ett förvaltningsarvode över 1,51 procent gav i snitt 0,3 procentenheter högre avkastning per år än snittfonden (länk till höger).

Totalt alltså en skillnad i avkastning per år på 2,1 procentenheter i snitt, vilket är häpnadsväckande mycket när skillnaden i förvaltningsavgift bara är drygt hälften (och avkastningarna är dessutom räknade efter att förvaltningsavgifterna är betalda). Häpnadsväckande – om orsakssambandet vore sant.

Orsak och verkan

Det avgörande problemet i avgiftsdebatten är att bevisa orsak och verkan. I de flesta fall där det finns en samvariation mellan avgifter (A) och bra resultat (B) är det nämligen uppenbart att det även finns faktorerna X, Y och Z som påverkar både A och B. I det här fallet kan X vara skickliga förvaltare (som både tar bra betalt och lyckas bra). Y kan vara att vissa fonder är mer inriktade på småbolag (vilket brukar betyda att förvaltningsavgiften är högre, men de senaste fem åren har småbolagsaktier i snitt stigit mycket mer) och Z att utländska fondföretag ofta har högre avgifter (och kanske även skickligare förvaltare). Högre avgifter och högre avkastning kan alltså ha en eller flera gemensamma orsaker – så det är förstås dessa fondspararna ska leta efter (småbolagsfonder förvaltade av duktiga utlänningar) om man tror att de senaste årens trender håller i sig (vilket jag inte tror).

Men dessutom finns det många fallgropar för den som vill hitta samband mellan avgifter och avkastning. Jesper Strandberg på Placera Nu har trillat i ovanligt många av dessa gropar (8 för att vara exakt), så jag ägnar veckans krönika åt att peka på några av problemen, för att minska frestelsen för andra att dra förhastade slutsatser.

Notera att Jesper Strandberg har hämtat alla fakta om förvaltningsavgifter, kategorier och avkastningar från Morningstars databas. Därmed är det ganska lätt för mig att upprepa undersökningen. Tabellen nedan visar utgångspunkten:

Tabell 1 - Billiga småbolagsfonder saknas
Antal fondklasser som har avkastn 3 år i Morningstar kategori	med avgift% 0 - 0,5	med avgift% 0,51 - 1	med avgift% 1,01 - 1,5	med avgift% över 1,5	Summa
Sex stora kategorier
Asien exkl Japan	0	11	25	28	64
Europa, stora bolag, mix	6	18	74	29	127
Global, stora bolag, mix	12	17	66	26	121
Japan, stora bolag	3	18	53	20	94
Sverige stora bolag	18	12	30	17	77
USA, stora bolag, mix	4	23	54	18	99
Summa	43	99	302	138	582
Andel	7%	17%	52%	24%
Men därutöver har Jesper (bland andra) även tagit med
Europa, småbolag	0	6	14	20	40
Global, små/medelstora	0	11	16	6	33
Japan, små/medelstora	0	4	11	11	26
Sverige, små/medelstora	1	4	24	13	42
USA, småbolag	0	4	19	8	31
Summa	1	29	84	58	172
Andel	1%	17%	49%	34%

De sex stora fondkategorierna innehåller 582 fondklasser, men för att komma upp i det imponerande antalet ”1000 fonder” har Jesper Strandberg grupperat dessa sex med ett stort antal närliggande kategorier. Till exempel har ”USA, stora bolag, mix” blandats med fonder inriktade på värdebolag, tillväxtbolag, medelstora bolag och småbolag. I dessa mindre kategorier finns dock nästan inga riktigt billiga fonder, vilket syns exempel på i nedre halvan av Tabell 1. Nästan hälften av de 1000 fonderna tillhör kategorier som helt saknar fonder i den billigaste gruppen (förvaltningsavgift på 0,5 procent eller lägre). Detta är den första fallgropen.

Jesper Strandberg har även summerat resultaten totalt för alla sex grupperna, trots att fonder med avgift 0,5 procent eller lägre främst finns bland Sverigefonder, medan de är mycket ovanliga bland Asien-, Japan- och USA-fonder. Men dels är det lättare att avvikelser räknat i procentenheter uppstår bland Sverigefonder (där avkastningen i procent varit mycket högre) och dels fungerar billiga indexfonder sämre på ineffektiva marknader som Japan och Asien (se ”Välj indexfond på rätt marknad”). Detta är fallgrop två.

För att kunna dra statistiskt säkra slutsatser om avgifternas inverkan, så bör man undersöka långa tidsperioder, minst 10 år, gärna 20 år. Detta är i och för sig fullt rimligt, eftersom fondsparande ofta pågår så länge.

Men att undersöka en så kort period som 3 år betyder att avgifternas inverkan döljs av diverse ”brus” från andra faktorer som påverkar avkastningen mycket på kort sikt (andel småbolag, andel tillväxtbolag, branschval, landval, mm). Dessutom har den branta börsuppgången de senaste tre åren givit extremt hög avkastning och gynnat högriskfonder (som ofta har högre avgifter). Detta är fallgrop tre.

Tabell 2 - Billiga fonder sällan äldre än 10 år
Antal fondklasser som har avkastn 10 år i Morningstar kategori	med avgift% 0 - 0,5	med avgift% 0,51 - 1	med avgift% 1,01 - 1,5	med avgift% över 1,5	Summa
Asien exkl Japan	0	4	27	13	44
Europa, stora bolag, mix	0	5	23	11	39
Global, stora bolag, mix	0	2	24	8	34
Japan, stora bolag	0	5	27	5	37
Sverige stora bolag	3	3	16	13	35
USA, stora bolag, mix	0	4	20	3	27
Summa	3	23	137	53	216
Andel	1%	11%	63%	25%

Men tyvärr visar Tabell 2 att det inte går att göra en vettig undersökning av denna typ baserat på de fonder som säljs i Sverige, eftersom så få riktigt billiga fonder har funnits mer än 10 år. Detta är fallgrop fyra.

Däremot finns gott om material i USA, där billiga indexfonder startade redan på 60-talet. Vetenskapliga undersökningar där visar en tydlig fördel för fonder med låga avgifter.

Fast många vill nog ändå hellre veta vad den (korta) svenska erfarenheten visar. Genom att titta på de senaste 5 åren får man dels med både börsnedgång och –uppgång, dels hinner skillnader i avgifter få lite större effekt. Jag har därför specialstuderat 486 fonder med samma typ av analys som Jesper, men enbart i de sex stora kategorierna, de senaste 5 åren:

Tabell 3 - Stor skillnad mellan kategorier
Snitt årsavkastning 5 år till 2007-01-31 i Morningstar kategori	med avgift% 0 till 0,5	med avgift% 0,51 till 1	med avgift% 1,01 till 1,5	med avgift% över 1,5	Totalt
Asien exkl Japan	saknas	9,75	8,48	8,23	8,62
Europa, stora bolag, mix	3,79	6,20	6,24	5,94	6,00
Global, stora bolag, mix	1,72	1,62	1,20	0,72	1,21
Japan, stora bolag	3,17	4,78	3,68	4,23	3,93
Sverige stora bolag	13,05	11,80	12,44	10,69	11,89
USA, stora bolag, mix	-2,61	-3,25	-4,03	-3,09	-3,61

Tabell 3 visar att det finns stora skillnader i två dimensioner. För det första är det uppenbart att skillnaderna i avkastning de senaste 5 åren är mycket stora. Sverigefonder har stigit i snitt 12 procent per år, medan USA-fonderna i snitt har backat 4 procent. Därmed är det som sagt knepigt att jämföra avvikelsen i procentenheter.

För det andra varierar framgången mellan olika kategorier, vilket syns i Tabell 4. Till exempel har de billigaste fonderna lyckats dåligt i Europa, men bra i Sverige. De dyraste fonderna har bara lyckats bättre än snittet i kategorierna Japan och USA. Detta är fallgrop fem.

Tabell 4 - Små skillnader, halvbillig kanske bäst
Snitt avvikelse %-enh årsavkastning 5 år i Morningstar kategori	med avgift% 0 till 0,5	med avgift% 0,51 till 1	med avgift% 1,01 till 1,5	med avgift% över 1,5
Asien exkl Japan	saknas	1,13	-0,14	-0,39
Europa, stora bolag, mix	-2,21	0,20	0,24	-0,06
Global, stora bolag, mix	0,51	0,41	-0,01	-0,49
Japan, stora bolag	-0,76	0,85	-0,25	0,30
Sverige stora bolag	1,16	-0,09	0,55	-1,20
USA, stora bolag, mix	1,00	0,36	-0,42	0,52
(baserat på Tabell 3)
Ovägt snitt av dessa snitt	-0,06	0,48	-0,01	-0,22

Sista raden i tabellen visar att halvbilligt ofta har varit bäst de senaste fem åren. Men notera att avvikelserna i Tabell 4 knappast är ”statistiskt signifikanta”, särskilt inte i de fall där bara 3-4 fonder ingår i gruppen. Ändå visar denna "rensade" Tabell 4 att alla fel i Avanzas analys gör den vilseledande.

Skillnader mellan fondbolag är också viktig. Till exempel har svenska Banco ovanligt höga avgifter och deras förvaltning har lyckats extremt dåligt (främst av andra skäl, se ”Banco har sämst 10-årsbetyg”). Det påverkar analysen av Sverigefonder kraftigt, eftersom Banco har 6 av 17 dyra fonder i denna kategori (där snittet är -1,2 procentenheter). Detta är fallgrop sex.

Denna krönika är redan ovanligt lång, men jag ska avsluta med att påpeka ytterligare två fallgropar som Jesper Strandberg trillat i: Han har använt samma historiska avkastningar som visas på denna hemsida och de är visserligen färskast möjliga, men samtidigt tyvärr ofta per olika datum. Det är bättre att räkna alla avkastningar per samma datum, till exempel 31 januari.

Slutligen har han utgått från fondernas förvaltningsavgift, inte något av de mått som även tar med övriga kostnader i fonden (TER eller TKA). Men utländska fonder har ofta betydligt större ”övriga kostnader” som förstås också påverkar avkastningen. Plus att TER eller TKA behövs för att få med resultatbaserade årsavgifter.