Varning för börsras under 2005

År 2004 går troligen till historien som det bästa året för världsekonomin sedan 70-talet, åtminstone mätt som genomsnittlig BNP-tillväxt. Samtidigt har de flesta prognoser jag sett för 2005 justerats ned de senaste månaderna. Högre råvarupriser, stigande räntor och trögare privat konsumtion bromsar i de flesta länder, från USA till Kina.

Den goda börsutvecklingen har pågått i snart två år nu och även sett över de senaste tre åren (inklusive det dramatiska börsraset sommaren 2002) har avkastningen varit god i ett globalt perspektiv.

Flesta aktier högt värderade

Vi svenskar har haft en annorlunda upplevelse, eftersom kronan och euron har stärkts dramatiskt mot övriga valutor, särskilt mot USA-dollarn. Men den framtida avkastningen från aktier bestäms numera på en global aktiemarknad och då är det mer fruktbart att analysera avkastningen räknat i dollar. Jag har flera gånger tidigare diskuterat fördelen med ett dollarperspektiv (se detta nyckelord ovan till höger), så i dag nöjer jag mig med att påpeka att utländska investerare numera dominerar handeln även på Stockholmsbörsen och att de flesta stora svenska börsföretag är multinationella.

Sett ur ett dollarperspektiv är det uppenbart att de flesta aktier i världen är högt värderade, faktiskt högre än toppen år 2000. Stockholmsbörsen är en bra utgångspunkt för att förklara problemet. Ett fåtal aktier, främst Ericsson och Teliasonera, har långt kvar till toppen. Men två tredjedelar av börsvärdet på Stockholmsbörsen är aktier som mer än dubblats i värde räknat i dollar de senaste tre åren (mer om detta i ”Börskrasch trolig 2005”, länk ovan till höger).

Lägre marginaler under lågkonjunktur

Flera svenska fondförvaltare som jag har talat med den senaste veckan försvarar sin optimism med att börsbolagen är rimligt värderade (aktiekurs i förhållande till vinst), baserat på dagens vinster och förväntade vinstökningar under år 2005.

Visst, men tyvärr är verkligheten också att börsbolagen har rekordhöga marginaler (vinst i förhållande till omsättning), tack vare kostnadsbesparingar och hög ekonomisk tillväxt de senaste två åren. Men på lång sikt borde vinsterna återvända ned till den långsiktiga BNP-trenden. En nedgång i konjunkturen innebär förstås att vinsterna åter minskar i de flesta bolag (på grund av fallande efterfrågan, kreditförluster eller stora fasta kostnader) och därför räcker det inte att aktierna är rimligt värderade baserat på dagens vinster och dagens omsättning. Det behövs även en ”säkerhetsmarginal” för fallande vinstmarginaler och fallande omsättning, annars kan aktiekurserna omöjligt klara en konjunkturnedgång.

Jag minns väl motsvarande utveckling efter börskraschen 1987. Fram till 1990 fortsatte aktiekurserna att stiga i hyfsad takt, men Iraks invasion i Kuwait punkterade optimismen. Stora börsbolag som SKF halverades i värde på några veckor. Och det berodde inte på att framtidsutsikterna försämrades så kraftigt, utan på att den överdrivna optimismen försvann.

Idag har vi en gradvis ökad risk för dramatiska ändringar i valutakurser och räntor, på grund av de tre enorma underskotten i USA:s ekonomi (importen är drygt 50 procent större än exporten, det federala budgetunderskottet är nästan lika stort och privat sparande saknas). Dessa obalanser har gradvis ökat under lång tid (se "Obalanser kvar i USA") och de gör det ofrånkomligt att dollarkurs kommer att rasa ytterligare innan trenden vänder. I går tillkännagavs ett nytt rekord, underskottet i handeln med omvärlden var 60,3 miljarder dollar under november. Det måste till slut ge stigande räntor i USA och därmed i stora delar av världen.

Börsraset kommer snart

Förklaringen till den överdrivna uppgången på Stockholmsbörsen det senaste halvåret har jag skrivit om tidigare ( se ”Stockholm följer Europa uppåt”). Frågan nu är förstås om rusningen efter investeringar i Europa kommer att fortsätta. Jag har ytterligare några argument för att börsraset kommer snart:

För det första signalerade den amerikanska centralbanken Fed i förra veckan (när protokollet från mötet i december blev offentligt) att räntehöjningarna i USA kommer att öka takten. För det andra slår effekterna av stigande råvarupriser och fallande dollar igenom med fördröjning på upp till 12 månader, men under år 2005 kommer den inbromsningen av världsekonomin att bli tydlig.

Köptips

Vilka köptips ger jag då, givet ovanstående dystra prognos för år 2005? Ja, om jag har rätt och det kommer ett brant ras för både dollar och de stora aktiebörserna runt om i världen, så är det nästan inga fonder som kommer att kunna undvika att dras med. Korta räntefonder är förstås ett undantag, så länge de placerar i svenska kronor. Även vissa typer av hedgefonder borde klara sig bra (se "2005 bättre år för hedgefonder").

Men i övrigt kan jag bara ge tips om fonder som jag tror kommer att ge en bra avkastning under helåret, samt förhoppningsvis kommer att klara sig bättre än snittet under nedgången. De fonder jag tog med i PPM-portföljerna den 6 oktober (se "Balkan i PPM-portföljerna") tycker jag står sig bra fortfarande, åtminstone en månad till. Men under februari eller mars kommer jag troligen att ändra inriktningen på de aktiva portföljerna, baserat på utvecklingen och nyhetsflödet fram till dess.