Obalanser kvar i USA

Förra veckans krönika ”Låt dig inte luras av högriskfonderna” varnar för onödigt risktagande. Just nu flyttar en hel del svenskar sitt fondsparande till förra årets vinnare, kanske med förhoppningen att tillväxten i världsekonomin kommer att fortsätta öka, vilket skulle fortsätta gynna konjunkturkänsliga investeringar.

Tyvärr är det många svenskar som tror att aktiefonder fortfarande är billiga, bara för att andelskurserna för de fonder som var mest populära är 2000 fortfarande befinner sig mycket lägre än då. Visst är det sant att den populäraste fonden år 2000, Robur Contura, fortfarande handlas till en tredjedel av snittkursen under 2000. Och även de flesta Sverigefonder har lång kvar upp till nivån då.

Att börsindex slog rekord under år 2000 berodde som bekant på en spekulationsbubbla, som gav IT-aktier som Ericsson aktiekurser som var alldeles för höga även om de goda tiderna hade fortsatt. Trots att en ny global högkonjunktur har börjat har därför de flesta IT-aktier fortfarande backat mer än 50 procent från toppen.

Men de flesta andra aktier kostar idag lika mycket eller mer än de gjorde år 2000, åtminstone om man räknar i dollar. Därmed är det för sent att hitta billiga aktiefonder.

Majoriteten tänker i dollar

Dollarperspektiv är mycket viktigt, eftersom majoriteten av världens aktieägare har USA-dollar som hemmavaluta. Antingen bor de i USA eller i ett land som har sin valuta knuten till dollarn (vanligt främst i Asien och Latinamerika), eller i ett land som får sina intäkter i dollar (till exempel OPEC-länder). De senaste åren har aktiemarknaden allt mer blivit global, vilket betyder att det i första hand är i dollar som alla aktiekurser sätts.

När den svenska kronan har stärks kraftigt mot dollarn under det senaste året betyder det därför att aktiekurserna i hela världen har stigit mindre ur vårt svenska perspektiv. Men en starkare krona betyder samtidigt att alla våra svenska tillgångar (till exempel villor och banksparande) har blivit mer värda globalt sett, även jämfört med aktier globalt.

En starkare krona påverkar de svenska aktiekurserna negativt på flera sätt. Det mest direkta är att aktier i utländska börsbolag blir billigare, vilket via relativvärdering sänker värdet även på svenska börsbolag. Minst lika viktigt är att företag som tar betalt i dollar får mindre intäkter räknat i kronor och att tillgångar som har ett marknadsvärde i dollar tappar i värde. Slutligen minskar möjligheterna att i framtiden sälja till USA och alla de länder som har sin valuta knuten till dollarn, samtidigt som import därifrån blir mer konkurrenskraftig.

Därför är det omöjligt att avgöra vilka aktiekurser i kronor som är rätt, utan hänsyn till ändrade valutakurser, särskilt eftersom kronan är en så liten valuta. Lättast att granska och bedöma aktiekurserna är det om man väljer ett dollarperspektiv, eftersom USA-dollarn (och alla valutor som är knutna till dollarn) som sagt är dominerande arbetsvaluta när det gäller merparten av världens aktier, investerare och affärer. För oss svenskar är dessutom valet av valutaperspektiv extra viktigt eftersom den svenska kronan var extremt svag hösten 2001, samtidigt som dollarn var extremt stark. Jämfört med de flesta andra valutor har dollarkursen inte alls fallit lika kraftigt.

Samma som augusti 2001

Världsindex för aktier, räknat i dollar, är idag på samma nivå som i augusti 2001, månaden innan terrorattacken mot World Trade Center i New York. Med facit i hand vet vi att aktiekurserna då för två och ett halvt år sedan var alldeles för höga, eftersom de sedan föll kraftigt det kommande året. Men sedan botten den 9 oktober 2002 har MSCI World Index fram till igår kväll stigit 49 procent. Så varför skulle vi då tycka att aktier nu är billiga?

Standardsvaret är att skillnaden jämfört med hösten 2001 beror på att bättre tider nu verkligen på väg, börsföretagens vinster kommer att öka kraftigt under år 2004 och 2005, vilket gör att aktiekurserna kommer att fortsätta stiga. Förhoppningarna om bättre tider är centrerade i USA. För att motivera börsuppgången krävs ökad BNP-tillväxt i världens största ekonomi, med fallande arbetslöshet och stigande investeringar.

Obalanser kvar

Samtidigt finns gott om duktiga fondförvaltare och nationalekonomer som varnar för att många av obalanserna i USA:s ekonomi är kvar. Återhämtningen under år 2003 berodde till stor del på politiskt stimulans, via stora skattesänkningar och rekordlåga räntor. Men dessa stimulanser ger engångseffekter som är på väg att klinga ut. Dessutom spår experterna att motsatta åtgärder är på väg. Centralbanken, Fed, kommer troligen att börja höja sin styrränta under 2004 och efter presidentvalet i november kommer troligen besparingar eller skattehöjningar för att åtgärda det stora federala budgetunderskottet.

Konsumenterna i USA har stått för största delen av tillväxten de senaste tre åren, sporrade av skattesänkningar och låga räntor att köpa mer. Men arbetslösheten är fortfarande hög, BNP-ökningen under 2003 har knappt alls påverkat sysselsättningsstatistiken. Pessimisterna varnar att problemet är permanent, globaliseringen har gjort att nästan alla nya jobb hamnar i länder med lägre löner, på andra sidan gränsen i Mexico eller längre bort i de verkliga låglöneländerna Indien och Kina.

Under några år har det privata sparandet i USA varit extremt lågt, troligen främst beroende på stigande huspriser och låga räntor. Men även amerikanerna blir äldre och behöver öka sitt pensionssparande, vilket också talar för fallande privat konsumtion. Lägg till detta fortsatt höga oljepriser, som dämpar övrig konsumtion.

Slutligen har underskottet i den amerikanska bytesbalansen (export minus import) ökat kraftigt de senaste åren, vilket troligen är huvudförklaringen till den fallande dollarkursen. Men underskottet är fortfarande lika stort, och fortsätter dollarn att falla så ger det ökad inflation i USA, när importpriserna stiger. Fed måste svara med högre räntor, vilket är negativt både för aktiekurser och för tillväxten.

Trendbrott ger svacka

Min slutsats är att risken är mycket stor att den fortsatta konjunkturuppgången i USA blir svagare än normalt. Och om de olika obalanserna samverkar kan resultatet bli en period på flera år med lägre tillväxt än det historiska snittet.

Hela resten av världsekonomin är tyvärr till stor del beroende av USA. Under de senaste tio åren har företag världen över vant sig vid en stadigt ökad efterfrågan med ursprung hos de amerikanska konsumenterna, som fortsatt spendera mer under hela lågkonjunkturen. Om högre räntor och ökat sparande bryter den trenden under 2005 är det svårt att se vilka som ska ta över.

Aktiemarknaderna brukar försöka ligga minst ett halvår före, så jag tror att det räcker med en första räntehöjning och ett kvartal med minskad konsumtion i USA, för att världens aktiebörser ska halka ned i en ny svacka. Men först om svackan blir djup tycker jag att det är värt att satsa på högriskfonder igen.