Viktigare att välja rätt

”You’ve got to know when to hold on, know when to fold them, know when to walk away, know when to run.”

Många läsare har hört av sig efter min krönika för två veckor sedan med rubriken ”Sälj Ryssland”. Dels skadeglada ”Du hade fel” när Nasdaq steg kraftigt de första två dagarna i mars, och drog med sig de flesta andra högriskplaceringar uppåt. Fast det jag skrev är: ”inom ett år tror jag att det kommer en svacka på minst 25 procent från toppen förra veckan.” Så låt oss se februari 2003 om jag har spått rätt.

Vilken högriskfond ska jag välja?

Dels kom olika varianter på ”OK, jag köper dina argument, men vilken högriskfond ska jag då välja för att få hög avkastning framöver?” Mitt svar på den frågan är – trist men ärligt – att aktiemarknaden numera inte bjuder på sådana alternativ. Tyvärr. Jag tänker ägna veckans krönika åt att förklara varför.

Ett bra inledande exempel är ovan nämnda börsuppgång, som började för en vecka sedan. När amerikanska placerare fick glädjefnatt och bjöd upp priserna på IT-aktier med 10 procent på två dagar, då drog de med sig högriskaktier runt hela världen – både i Asien, Latinamerika och Ryssland.

Annat var det förr, då gick aktiebörserna i olika länder normalt åt skilda håll under både korta och långa tidsperioder. Då fanns en rimlig möjlighet för spekulanter att tjäna på att hoppa mellan olika högriskfonder, samtidigt som försiktiga placerare kunde räkna med en stabil utveckling i en globalfond. Det senaste året har ryska aktier varit det enda undantaget (en bubbla baserat på orealistiska förhoppningar om oljebolagens framtida netto per aktie).

Men de senaste fem åren – Asienkrisen hösten 1997, börskraschen i augusti 1998, Nasdaq-bubblan år 2000 samt det senaste årets tre börsnedgångar – visar att möjligheterna att hitta avvikande aktieplaceringar har minskat kraftigt. Det beror på två grundläggande skeenden.

1. En enda global aktiemarknad

Det första skeendet är att världen gradvis under 1990-talet fått en enda global aktiemarknad, där alla aktier prissätts jämfört med varandra. Orsaken till det är främst att allt fler förvaltare har globalt uppdrag. Dessutom är det allt vanligare att aktieanalytiker och förvaltare är specialiserade på en bransch istället för ett land, vilket gör att de granskar varje företags möjligheter jämfört med företagets konkurrenter runt om i världen och värderar varje aktie relativt övriga aktier i samma bransch. Slutligen startas allt fler branschfonder.

Globaliseringen av portföljinvesteringarna innebär att vi sedan några år har en enda global aktiemarknad. En bieffekt är att samvariationen (korrelationen) mellan marknader har ökat kraftigt, att riskspridning (diversifiering) fungerar sämre och omvänt att den som satsar på en enda högriskmarknad (tar hög aktiv risk) inte får lika stor avvikelse i resultatet som tidigare.

Det synliga beviset är att världsindex ända sedan 1997 har svängt ungefär dubbelt så mycket (mätt som månadsavkastning) som det gjorde tidigare under 1990-talet. Nackdelen med det är att risken att förlora pengar på aktier (på kort sikt) har fördubblats. Och gamla regler som ”Ha inte alla ägg i samma korg” fungerar mycket sämre.

2. Dyrare aktier

Skeende nummer två är att aktier har blivit mycket dyrare än de var för 5-10 år sedan. Oavsett hur man mäter – aktiekurs i förhållande till vinst (p/e), kassaflöde (p/cf) eller bokfört värde (kurs/JEK) - så betalar aktiemarknaden i dag mycket mer för börsföretagen. Det beror delvis på rimliga orsaker, främst lägre inflation och lägre räntor, samt bättre riskspridning (på grund av ovan nämnda globalisering).

Men det beror också på orimliga förhoppningar om fortsatt vinsttillväxt. Lägre inflation innebär nämligen även lägre vinsttillväxt, plus att de som gör prognoser ofta bortser från att tillväxtbranscher förr eller senare lockar till sig nya konkurrenter.

Och dyrare aktier innebär förstås att risken för förluster är större. En långsiktigt risk – som jag pekat på tidigare (se ”Tro inte som Pia Nilsson”, okt 2000), men som förtjänar att påpekas igen – är att människors kunskap troligen kommer att kosta allt mer i framtiden, vilket kan göra att aktieägarnas andel minskar. Redan i dag ser vi hur optionsprogram för de anställda och skyhöga löner och bonus till diverse chefer och experter blir allt vanligare. Och lägre bolagsvinster ger lägre aktiekurser. Antar vi att ökade krav från de anställda ger en halvering av börsföretagens vinstmarginaler, så betyder det (allt annat lika) att aktiekurserna halveras.

Walk away

När jag skriver det här dyker det upp en gammal pop-country ur minnet: ”You’ve got to know when to hold on, know when to fold them, know when to walk away, know when to run.” Minns jag rätt är det Dolly Parton som sjunger.

Sångtexten stämmer bra med det jag vill säga: Det avgörande numera är att ha rätt om aktier totalt sett. Eller med andra ord, det har blivit viktigare att välja rätt mellan aktiefonder och räntefonder. Tycker du att summan av alla argument är ”köp” så gäller det i stort sett alla aktiefonder. Håller du med om att summa-sumarum är ”sälj” så gäller det inte bara Ryssland.

Fast det finns förstås gradskillnader: sångtextens ”hold on” är köp, ”fold them” är behåll, ”walk away” är minska ditt innehav och ”run” är sälj. Jag tycker att det just nu är ”walk away” som är bästa alternativet, vilket jag tjatat om i diverse artiklar i fyra månader (främst ”Varning för IT-fonder”, dec 2001). Mina två huvudargument är oförändrade: den globala lågkonjunkturen blir längre än majoriteten optimister hoppas och den svenska kronan kommer att fortsätta stärkas. Fast just när det gäller Ryssland tycker jag argumenten mot är så starka att jag väljer ”run”.

Den 3 januari satte jag rubriken ”Välj räntefond och vänta på köpläge” på min första prognos för världsindex år 2002. Det rådet gäller fortfarande. Nästa vecka kommer jag att göra en uppdatering av mina sex förslag på PPM-portföljer, delvis baserat på resonemanget ovan.