För tio år sedan fanns det tre olika uppfattningar om hur det skulle gå för de amerikanska aktierna under det kommande decenniet.
Den vanligaste uppfattningen, som var allmänt spridd bland vanliga investerare, var att amerikanska aktier skulle stiga med i genomsnitt 10-12% per år. Det var trots allt deras långsiktiga årliga avkastning, enligt de populärt citerade uppgifterna från Ibbotson Associates, som daterades till 1926. Varför tvivla på historiken?
De flesta investeringsexperter tänkte annorlunda. Det var de registrerade siffrorna, okej, men förhållandena hade förändrats. Enligt historiska standarder var avkastningen på aktier låg, deras priser var höga och landets bruttonationalprodukttillväxt var trög. Bäst att skala av den årliga uppskattningen till 7% -8%. Warren Buffett trodde det, liksom Jack Bogle, liksom Whartons Jeremy Siegel.
Den tredje gruppen var pessimisterna. Till stor del vägledda av statistik som Shillers CAPE-kvot hävdade de att de amerikanska aktievärderingarna redan hade passerat den gränsen. Ja, aktierna hade kortvarigt blivit billiga efter den globala finanskrisen 2008, men 2014 hade de återhämtat sig helt. Aktierna var på väg att få sin revansch.
Schiller CAPE Ratio
Robert Schiller Data as of June 16 2024
Endast två gånger under det senaste halvseklet har CAPE-kvoten varit högre än våren 2014: i slutet av 1990-talet och i mitten av 2000-talet. Precis som med barer klockan två på natten hände inget bra efter något av dessa tillfällen. Kanske skulle aktierna inte krascha den här gången, men de skulle sannerligen inte blomstra. I bästa fall skulle de få ut en blygsam nominell årlig vinst, säg runt 2-3%.
S&P 500 överträffar prognoserna, igen
Till experternas förvåning och pessimisternas stora förfäran ignorerade amerikanska aktier oron och fortsatte på den inslagna vägen. Diagrammet nedan visar den årliga totalavkastningen för S&P 500 från juni 2014 till maj 2024, tillsammans med utsikterna från prognosskolorna.
Total avkastning
Morningstar Direct Data as of June 16
Till och med bättre än tidigare! Med detta sagt är bilden ofullständig eftersom den endast beaktar nominell avkastning. Det viktiga är naturligtvis utvecklingen efter inflationen. I vilken utsträckning ökade en aktieägares köpkraft genom att äga en amerikansk aktieportfölj? Jag gjorde om övningen och använde en förväntad inflationstakt på 2,25% för prognosmakarna. (Det var inte bara en vanlig prognos, utan också den rådande breakeven-inflationen på 10-åriga inflationsskyddade statsobligationer).
Marknadsavkastningen slår fortfarande inflationen
Source: Morningstar Direct, author’s calaculations, data as of June 16 2024
Om man tar hänsyn till inflationen krymper segermarginalen något eftersom den faktiska inflationen var något högre än vad marknaden förväntade sig. Men den grundläggande historien förblir oförändrad. Trots höga värderingar och en avtagande ekonomisk tillväxt utvecklades aktier bättre än vad nästan alla hade föreställt sig.
(Anm: Real avkastning plus inflation summerar inte nödvändigtvis till nominell avkastning eftersom komponenterna i investeringsresultatet är multiplikativa, inte additiva. Till exempel har en aktie som ger en kapitalvinst på 4% samtidigt som den ger en utdelning på 4% en totalavkastning på 8,16%).
Hur gick det för marknadsprognoserna?
Hittills har jag delat upp aktieavkastningen i två faktorer: a) före och b) efter inflation. Men de kan egentligen delas upp i fyra komponenter: 1) inflation, 2) utdelning, 3) tillväxt i vinst per aktie och 4) värdering. Med andra ord är en akties verkliga utveckling lika med den utdelning som aktien ger, multiplicerat med förändringen i vinst per aktie, multiplicerat med förändringen i den prismultipel som aktien betingar - till vilken inflationens effekt måste beaktas.
För att fastställa experternas uppskattningar för dessa poster spårade jag upp en rapport från 2014 från J.P. Morgan Chase (JPM). Även om dess siffror är äganderätt, matchar de nära de som föreslagits av Buffett, Bogle och Siegel. Sådan var den informerade konsensus. Nedan visar jag uppsatsens "10- till 15-årsprognos" för de fyra komponenterna i aktieavkastningen, tillsammans med vad som faktiskt inträffade.
Avkastningens komponenter
Sources: Morningstar Direct, Robert Schiller, JPMorgan Chase, author’s calculations, data as of June 15, 2024
(Obs: som du kanske har märkt summerar siffrorna i J.P. Morgan Chases papper i själva verket snarare än multiplicerar. Inte alla är pedantiska.)
Låt oss betygsätta noggrannheten i varje förutsägelse, från bästa till värsta.
1) Inflation: A-. Prognosen låg något över det uppsatta målet före den postpandemiska toppen, för att sedan hamna något under. I båda fallen visade sig både experterna och TIPS-marknaden vara pålitliga.
2) Utdelningar: C+. Vid 1,87% föll utdelningsgraden långt under papperets uppskattning på 3%. Dess författare var på rätt spår och skrev att företag skulle "gynna utbetalningar framför nya investeringar." Men dessa utbetalningar bestod alltmer av återköp av aktier istället för utdelningar.
3) EPS-tillväxt: C-. Felet var ännu större när det gäller vinsttillväxten, som överträffade förväntningarna av två skäl. För det första minskade återköpen av aktier antalet utestående aktier och krympte därmed beräkningens nämnare. För det andra, hjälpte landets politik investerarna. Populismen steg, men ilskan riktades till stor del mot den federala regeringen, inte företag.
4) Värdering: D. Kanske är det betyget alltför generöst. I vilket fall som helst var det mycket få investeringsexperter, om ens någon, som trodde att aktiemarknadens förhållande mellan pris och vinst skulle öka under det kommande decenniet. Genom att förutse att förhållandet skulle förbli platt, snarare än att återgå mot det historiska medelvärdet, var pappersförfattarna relativt optimistiska.
Kan amerikanska aktier fortsätta att överträffa förväntningarna?
Jag måste erkänna att mina betyg var hårda. Var för sig var varken den prognostiserade utdelningen eller den reella EPS-tillväxten särskilt träffsäkra. Men när de utvärderades tillsammans var prognoserna nästan klockrena. I J.P. Morgan Chases rapport - som återigen är en träffande sammanfattning av den institutionella konsensus som råder - förväntades dessa två faktorer ge en kombinerad utdelning på 5,25 procent. Den verkliga siffran var 5,69%.
Även om en ekonomisk katastrof alltid är en möjlighet är det rimligt att förvänta sig en liknande siffra under de kommande 10 åren. Låt oss säga, för att vara lite konservativ, att det är 5%. Om inflationen skulle ligga på i genomsnitt 3%, skulle det ge en nominell avkastning på 8% om förhållandet mellan pris och vinst förblir konstant. (Den här gången kommer jag inte att vara pedantisk och multiplicera siffrorna; det här är trots allt bara en fundering bakom kuvertet).
Naturligtvis kan förhållandet mellan pris och vinst för amerikanska aktier sjunka. Jag kommer inte att förutsäga den händelsen, eftersom jag har sett alltför många sådana profetior misslyckas. Men om en sådan nedgång skulle inträffa, skulle den nominella årliga avkastningen för amerikanska aktier under det kommande decenniet, förutsatt ett bidrag på 5% från utdelningar/EPS-tillväxt och en inflationstakt på 3%, vara 6,9% om marknadens pris/vinstkvot sjunker med 10% under den perioden och 5,7% om kvoten sjunker med 20%. Det är långt ifrån det föregående decenniets 12,6% men fortfarande över vad obligationer kommer att ge.
För att svara på den här spaltens inledande fråga: ja, aktier kan upprepa sin bedrift, även om jag inte tror att de kommer att göra det. En bättre fråga är kanske om amerikanska aktier ska fortsätta att vara en hörnsten i investeringarna, inte bara för amerikanska investerare utan för aktieägare över hela världen. Jag kan inte se varför inte.
Författaren eller författarna äger inte aktier i några värdepapper som nämns i denna artikel. Ta reda på mer om Morningstars redaktionella policy
De åsikter som uttrycks här är författarens. Morningstar värdesätter mångfald av tankar och publicerar ett brett spektrum av synpunkter
