De flesta högriskfonder har fallit mer än 10 procent den senaste månaden. Tydligast är nedgången för Rysslandsfonder och Kinafonder. Många läsare skickar e-post och undrar ”Varför har min fond fallit så kraftigt?”
Den direkta orsaken är stigande oljepriser och tydliga signaler att den amerikanska centralbanken Federal Reserve (Fed) kommer att börja strama åt under sommaren. Men det kan verka som en orimlig förklaring, för börsnedgången är störst på ”emerging markets” i Asien, Latinamerika och Östeuropa. Till exempel borde väl inte Rysslandsfonder falla, de ryska oljebolagen tjänar ju på stigande oljepriser och de påverkas väl inte av att amerikaner får dyrare lån?
USA-lån med 1% ränta
För att förstå sambandet måste vi backa ett år i tiden, till våren 2003 då börsuppgången på ”emerging markets” tog fart. Orsaken var att spekulanter runt om i världen flyttande pengar till högriskplaceringar. Möjligheten till spekulation öppnades på allvar när den Fed sänkte sin styrränta till från 1,25 till 1 procent i juni 2003 samt vid nästa möte i augusti lovade att behålla den rekordlåga styrräntan under lång tid framöver (”policy accommodation can be maintained for a considerable period”).
Samtidigt kom tydliga bevis att den ekonomiska tillväxten ökade både i USA och i många andra delar av världen. Bättre tider gjorde det troligt att aktiemarknaderna skulle ha medvind ännu en tid.
Resultatet är att professionella investerare det senaste året har flyttat enorma mängder pengar från USA till andra länder, för att dra nytta av de säkra vinster Fed har bjudit på. Dessutom har många länder, särskilt i Asien, en fast växelkurs mot dollarn vilket ger nästan lika låga korträntor även där. Spekulanter (allt från banker till hedgefonder) har lånat pengar till en ränta strax över 1 procent och placerat i tillgångar som givit högre avkastning. De försiktiga har nöjt sig med att köpa obligationer med högre ränta och tjäna på mellanskillnaden (detta kallas i USA för ”carry trade”). De våghalsiga har spelat på aktiemarknaderna.
Anledningen till att Fed under perioden januari 2001 till juni 2003 har sänkt de kortsiktiga räntorna i USA är att försöka få fart på ekonomin. Billigare lån lockar till både ökad konsumtion och ökade investeringar, vilket ger ökad sysselsättning och högre ekonomisk tillväxt. En bieffekt av sänkta styrräntor är att värdet på reala tillgångar (som aktier och fastigheter) stiger kraftigt, så länge investerarna förväntar sig att de ger högre avkastning än bankräntan. Denna effekt är uppenbar för alla som sett priserna på villor och bostadsrätter stiga.
Men i takt med att efterfrågan ökar ger låga räntor även problem. Om stimulansen av ekonomin är för stor så blir efterfrågan på varor och tjänster större än utbudet, vilket brukar kallas ”överhettning”. Resultatet blir höjda priser på varor och tjänster och därmed inflation, något som centralbankerna har som mål att förhindra. Alltså måste styrräntan åter höjas i god tid, innan ekonomin blir överhettad.
Ändrade signaler under april
För ett par månader sedan räknade merparten fondförvaltare med att Fed inte skulle börja höja sin styrränta förrän efter det amerikanska presidentvalet i november, så spekulationen fortsatte glatt. Men förväntningarna har ändrats under april. Feds talesmän har givit signaler att den första höjningen är nära förestående. Och uttalandet efter Feds möte den 4 maj innehåller en tydlig varning att styrräntan snart kommer att börja höjas. Ny statistik över sysselsättningen i USA offentliggjordes i fredags och visar en tydlig ökning under både mars och april. Denna statistik tolkas av många som det argument som Fed behöver för att börja höja sin styrränta vid nästa möte, den 30 juni.
Stigande oljepriser ger också anledning till åtstramning, åtminstone om prishöjningen bara är tillfällig. På längre sikt har högre energipriser ungefär samma effekt som högre skatter (en åtstramning, som minskar risken för inflation), men på kort sikt lockar de till prishöjningar. De senaste veckornas kraftigt stigande oljepriser är därför ytterligare ett argument för räntehöjningar i USA.
De mer försiktiga spekulanterna har därför snabbt ”stängt sina positioner”, vilket betyder att de sålt tillgångar med högre risk och betalat tillbaka sina banklån. Säljtrycket har givit början på den börsnedgång vi sett den senaste månaden, som i sin tur fått många andra placerare att passa på att ta hem sina vinster.
Spekulanternas vinsthemtagning är dessutom troligen huvudförklaringen till att dollarkursen återhämtat sig hittills under 2004. För att kunna betala tillbaka sina banklån, måste de spekulanter som investerat utomlands köpa tillbaka dollar. Detta skapar ett kortsiktigt köptryck, men det stora underskottet i USA:s bytesbalans talar för att dollarns återhämtning är tillfällig. I förrgår offentliggjordes bytesbalansen för april, minus 46 miljarder dollar, ett nytt rekord.
Det finns även andra oroande nyheter som samverkar med räntehöjningarna i USA. De två som nämns oftast är nog de stigande oljepriserna och den ekonomiska åtstramningen i Kina. Fast dessa två trender var tydliga redan för en månad sedan. Jag påpekade redan för sex veckor sedan att Kinas premiärminister Wen Jiabao lovat fler och mer drastiska åtgärder för att minska investeringarna (se ”Många hinder för Kinafonder”, länk ovan till höger). Och oljepriserna har stigit stadigt i över ett halvår, i takt med att problemen i Irak har ökat.
Fortsatt börsnedgång
Tyvärr är det spekulanter ”på marginalen” som avgör aktiekurserna på kort sikt. En stor grupp är de som flyttar pengar till de aktier som stiger mest (som jag diskuterade för tre veckor sedan i krönikan ”Sju problem med momentum”). En annan grupp är alltså de spekulanter som har passat på när styrräntan i USA har varit rekordlåg.
Men i båda fallen har spekulanternas intresse rimligen svalnat drastiskt jämfört med för en månad sedan, vilket talar för fortsatt börsnedgång under sommaren. Jag gissar att nedgången fortsätter till dess att mer ”fundamentala” investerare (de som baserar sina beslut på börsföretagens lönsamhet) ser ett köpläge. Och fortfarande är aktiekurserna högt uppdrivna, särskilt räknat i dollar. Det behövs en nedgång på ytterligare 10 procent, både för världsindex och ”emerging markets”, innan aktiemarknaderna är tillbaka på samma nivå som förra sommaren. Först då är det ett bra köptillfälle.
